貿易穩健及通脹降溫抵銷了亞洲製造業疲弱的影響

2025 年 5 月，環球固定收益市場錄得負回報，彭博全球綜合債券指數以美元對沖計下跌 0.3%，部分回吐 2025 年 4 月錄得的升幅。鑑於經濟數據好轉，加上美國政府的貿易政策立場日趨溫和，市場預期年內餘下時間的減息次數將會減少，導致美國和英國等地的政府債券收益率上升，繼而引發拋售。月內，穆迪將美國主權債務評級由 Aaa 下調至 Aa1，理由是憂慮債務水平佔本地生產總值 (GDP) 的比例上升、利率和再融資成本升高、延長減稅措施以及財政靈活性下降等。

2025 年 5 月，亞洲債券的表現優於環球同類債券，iBoxx ABF Pan-Asia Index（非對沖）月內上升1.62%，其中亞洲貨幣升值是主要驅動因素 (+1.25%)。相關債券亦錄得正回報，帶動 iBoxx ABF Pan-Asia Index（對沖）上升 0.37%。收入帶來支持，而且整個亞洲市場的十年期債券平均收益率大致保持不變。

印尼貨幣升值及減息

印尼（美元未對沖：+3.1%）是 iBoxx ABF Pan-Asia Index 中表現最佳的市場。在十年期債券收益率下跌三個基點的推動下，印尼市場以印尼盾計上升 1.0%。消費通脹同比增長率由 2025 年 3 月的 1.03% 攀升至 2025 年 4 月的八個月高位 1.95%。這主要是由於電力價格的基數效應反彈所致。其他主要經濟數據好壞參半，由於新訂單及產出顯著下降，製造業相關活動錄得六個月以來首次收縮。零售銷售則帶來正面貢獻。印尼央行在 2025 年 5 月的政策會議上將基準利率下調 25 個基點至 5.5%，符合市場預期。印尼盾兌美元匯率從歷史低位反彈，月內升值 2.1%。這主要是由於美國貿易和財政政策波動及資本從美元計價資產流入亞洲市場所致。印尼央行降低借貸成本的決定亦支持印尼盾的升值動能。

馬來西亞通脹維持穩定

馬來西亞（美元未對沖：+2.5%）以馬幣計錄得 1.0% 的正回報，收益及價格回報均為正數，而十年期債券收益率則下跌 12 個基點。2025 年 4 月的年度通脹率維持在 1.4%，與 2025 年 3 月持平，並符合市場預測。這仍然是自 2021 年 2 月以來的最低水平，其中食品價格升幅最小。其他主要經濟數據好壞參差。製造業採購經理指數 (PMI) 仍處於收縮區間，顯示工業疲弱。受惠強勁出口支持下，貿易數據錄得中度順差。零售銷售亦表現正面。馬來西亞央行在 2025 年 5 月政策會議上將基準利率維持在 3.0% 不變，符合預期。這標誌着借貸成本在連續第十一個期間保持不變。馬幣兌美元月內升值 1.5%。

泰國降低借貸成本

泰國（美元未對沖：+2.4%）以泰銖計錄得 0.4% 的正回報，收益及價格回報均為正數，而十年期債券收益率則下跌 10 個基點。由於能源和食品價格顯著放緩，年度通脹率從 0.84% 降至 -0.22%，為一年多來首次出現通縮。其他經濟指標好壞參差，由於新訂單放緩，製造業採購經理指數收縮，而生產數據則連續第九個月下跌。泰國貿易錄得逆差：儘管出口反彈，但在能源領域的帶動下，進口增幅更大。雖然如此，零售銷售繼續帶來正面貢獻。泰國央行在 2025 年 4 月政策會議上將主要利率下調 25 個基點至 1.75%。鑑於通脹放緩，該舉動符合預期，並將借貸成本降至 2023 年 4 月以來的最低水平。在資本流入和旅遊業復甦的支持下，泰銖兌美元升值 2.0%。

貿易順差提振韓圜

南韓（美元未對沖：+1.9%）以韓圜計下跌 1.1%，而十年期債券收益率上升 23 個基點。主要經濟數據好壞參差，年度通脹率維持在 2.1% 不變，而製造業採購經理指數則出現收縮，反映在環球貿易不明朗的情況下，產出急劇下降及新訂單疲弱。在政府支持措施和穩定就業狀況的提振下，消費支出保持堅挺，零售銷售帶來正面貢獻。受強勁的半導體和汽車出口帶動，貿易數據錄得順差。韓國央行在 2025 年 4 月維持利率不變後，在 2025 年 5 月政策會議上將基準利率下調 25 個基點至2.50%，數字符合預期。韓國央行作出了此項決定是由於 2025 年第一季度經濟在通脹放緩和美國關稅威脅下出現萎縮。主要受惠於貿易順差，韓圜成為 2025 年 5 月表現最佳的貨幣，回報率為 3.0%。

環球不確定因素引發製造業放緩

新加坡（美元未對沖：+1.8%）以新加坡元計錄得 0.6% 的回報，收益及價格回報均為正數，而十年期債券收益率則下跌四個基點。2025 年 4 月的年度通脹率為 0.9%，與上月持平，但略高於預期的 0.8%。該數字亦維持在 2021 年 2 月以來的最低水平。其他關鍵經濟指標好壞參差。製造業採購經理指數進入收縮區間，為 2024 年 5 月以來首次放緩，原因是新訂單及產出轉弱，表明環球貿易不確定性加劇。然而，超級市場、電子產品和休閒用品的銷售表現堅韌，帶動零售銷售溫和復甦。由於出口超過進口，貿易數據錄得順差。月內，新加坡元兌美元升值 1.2%。

人行進一步放寬政策

中國（美元未對沖：+0.9%）以人民幣計錄得 -0.2% 的負回報，而十年期債券收益率則上升八個基點。整體而言，2025 年 4 月公佈的經濟數據好壞參差，進出口優於預期，而 70 個城市的新落成住宅價格下跌 4.0%，略低於 2025 年 3 月 4.5% 的跌幅。這標誌着樓價連續第 22 個月下跌。採購經理指數調查亦個別發展，工業生產優於預期，但零售銷售卻意外走弱。鑑於食品價格下降，中國在 2025 年 4 月繼續處於通縮趨勢（消費物價指數下跌 0.1%）。這促使人行下調政策利率，包括調低一年期和五年期貸款市場報價利率，以及銀行的存款準備金率 (RRR)。市場預測，下調存款準備金率將額外釋放 1,380 億美元的長期流動性。人民幣兌美元本月升值 1.1%。

生產及新訂單改善

菲律賓（美元未對沖：+0.7%）的十年期債券收益率上升六個基點，但以菲律賓披索計仍錄得 0.4% 的正回報。由於食品和運輸價格回落，年度通脹率從 1.8% 降至 1.4%，創下 2019 年 11 月以來的最慢增速，並低於央行 2.0% 至 4.0% 的目標區間。其他主要經濟數據好壞參差，在生產及新訂單增加的帶動下，製造業採購經理指數重返擴張區間。與此同時，淨貿易數據好於預期，零售銷售亦繼續帶來正面貢獻。菲律賓披索兌美元升值 0.3%。

環球需求轉弱打擊香港經濟

香港（美元未對沖：+0.3%）是 2025 年 5 月 iBoxx ABF Pan-Asia Index 中表現最差的市場。債券市場以港幣計的回報率為 +1.4%，票息及價格回報均為正數，而十年期債券收益率則下跌 16 個基點。2025 年 4 月的年度通脹率升至 2.0%，高於 2025 年 3 月的 1.4%，創下 2025 年 1 月以來的最高水平。通脹上升主要是由於物業差餉寬減上限降低，以及房屋和運輸價格上漲所致。其他關鍵經濟數據仍然參差。香港環球採購經理指數繼續收縮，由於本地及國際需求轉弱，製造業活動乏善可陳，新訂單下跌，生產數據疲弱。由於進口增長超過出口，香港 2025 年 4 月的貿易逆差收窄至 160 億港幣。由於港幣與美元掛鈎，港幣是月內表現最差的貨幣，當月貶值 1.1%。