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面對多個催化因素,中國債券市場的前景如何?

在收益率飆升的2021年2月和3月,中國債券表現突出。由於中國債券即將納入富時世界政府債券指數 (FTSE World Government Bond Index),投資者應該如何看待這個日益全球化的資產類別?


黃慶祥, CFA, CAIA

債券投資管理亞太區主管


始於2021年2月中旬且令市場意外的突然收益率「緊縮恐慌」(Taper Tantrum)似乎已經平息。雖然收益率仍然高企,但投資者似乎已經接受當前收益率水平作為新常態(至少目前如此)。目前財經新聞界最常討論的關鍵問題是較高收益率是否預示任何通脹憂慮。
 
在此背景下,大多數政府債券市場在首季急劇下跌,債券價格跌幅與收益率升幅相稱。儘管如此,有一個市場一枝獨秀-中國。

在主要債券市場中一枝獨秀

根據彭博巴克萊指數的數據,在20個最大全球債市場中,中國是唯一在首季上升的市場,升幅為1%1。大多數升幅在2021年3月發生,債券在憂慮中國收緊貨幣政策導致的弱勢中反彈。
 
另一個有利於中國的因素是與其他已發展市場的相關係數較低,是這個資產類別的傳統優勢。這使中國的主權債成為外國投資者的避風港,外國投資者為了逃避不斷飆升的收益率而紛紛湧入中國債券市場。2021年前三個月,外資持倉淨增加633億美元,按季上升 11%2
 
另外也需要考慮更廣泛的經濟形勢。雖然各個市場受到疫情的重創,但中國經濟在2020年第二季度快速恢復增長。中國也在2020年錄得2.3%的年度增長3,之後在2021年第一季度取得令人驚訝的18.3%同比增長4
 
隨著中國債券即將在全球固定收益舞臺增加曝光率,這些因素都描繪出有利的局面。

隨著指數納入,流入資金即將飆升

從2021年10月開始,指數提供商富時羅素將逐步將中國主權債券納入其旗艦債券組合:富時世界政府債券指數(WGBI)。這次分階段納入將在三年內完成,並且預計每月吸引來自追蹤該指數之被動基金的額外資金流入約36億美元5。對於這個在全球收益率飆升中表現具韌性的資產類別而言,這是另一個強大的催化因素。
 
儘管如此,長達三年的納入期提醒我們,某些投資者群體仍然對投資於中國債券保持審慎。

平衡風險和回報

隨著中國逐步向世界開放其境內債券市場,若干固有風險受到市場關注。非首次發行基準債券的流動性較低、不熟悉債券准入計劃、備案流程及完成開戶花費的時間,以及債券通計劃的所有託管人沒有提供一致的即期人民幣外匯交易執行,均是導致投資者猶豫不決的部分問題。透明度問題及更廣泛的地緣政治風險也是需要考慮的因素。
 
與此同時,中國政府債券提供的豐厚收益率使投資者難以拒絕。中國10年期債券收益率於2021年4月底約為3.2%6,比美國國債高出1.57%7。中國的經常賬盈餘目前處於全球最高水平8,亦可以就波幅提供一個保障,這在投資者仍然對收益率突然飆升記憶猶新時是一個難得的優勢。
 
日本政府養老投資基金(Government Pension Investment Fund, GPIF)的情況突顯出這種兩難局面。截至2021年3月底,這隻1.7萬億美元的基金維持對人民幣計價債券的零持倉。該基金表示,流動性問題及外國投資者限制是不投資於此類債券的主要原因。9
 
GPIF是否會在WGBI納入中國主權債券之後嚴格遵循WGBI指數權重仍是個未知數。雖然該基金主要採用被動管理,但它不需要嚴格遵守指數權重。不包含一個關鍵指數成份及其豐富收益率意味著,該基金在仍然追求收益率的環境下可能會跑輸大市。

突破平衡局面

當然,投資於中國的主權債券亦承受風險。所以,我們必須提出的問題是:回報率是否值得承受該等風險?
 
當我們退一步審視大局時,答案似乎是肯定的。中國的債券收益率仍然具有優勢,並且與全球資產的相關性仍然很低。與此同時,穩健的經濟、規模龐大的經常賬盈餘、人民幣具韌性及廣泛的本地投資者基礎(中國本土債券市場約有97%由本地投資者持有)均支持中國債券市場走強10
 
隨著時間的過去,當前挑戰可能會減少。外國機構投資大幅增長可能提高透明度,有助於加快必要的監管改革和金融基礎設施改善。透過專注於主權債券市場,投資者可以避免計算某些企業實體的隱含國家支持水平的困難問題,尤其是在多家國有企業的金融和流動性挑戰事件不斷增加的情況下。